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寿险产品结构改善价值率创新高
来源:未知 时间:2019-04-12 11:31浏览量:
寿险产品结构改善价值率创新高





投资要点:2018 年上市保险公司净利润同比持平,主要是由于权益 市场低迷、投资收益同比下滑,且中国平安切换了会计准则、利润 波动加剧。平安、太保 EV 成长性和稳定性仍高于新华、国寿。2018 下半年 NBV 增速回升;保障型产品需求旺盛带动价值率提升。2019 年资产端与负债端均边际好转,预计利润增速有望修复。估值低位, “优于大市”行业评级,公司推荐中国平安、中国人寿、新华保险。

2018 年利润:受投资收益下滑影响,净利润合计同比仅增长 0.1%。平安、国 寿、太保、新华 2018 年净利润分别同比增长 21%、-65%、23%和 47%,净资 产分别较年初增长 18%、-1%、9%和 3%。1)受权益市场影响,投资资产公允 价值(含买卖价差、未实现公允价值)和浮盈/亏变动加剧,且减值计提规模大 幅增加。总投资收益率同比-1.34ppt,综合投资收益率同比-1.56ppt。但我们预 计险企及时增配固收类资产,债券和银行存款收益率较高。太保固收类占比高 达 83.1%,受债券类资产浮盈变动影响,综合投资收益率高达 5.1%,同比 +0.3ppt。预计新华加大协议存款配臵比重,平安增配债券,而太保、国寿则增 配非标资产。2)750 天曲线全年上行 4-9bps,准备金相对少提对利润有显著 正向作用。但部分公司对重疾发生率进行更为谨慎的假设调整,导致计提准备 金增加和税前利润相应减少。3)剩余边际持续释放,利润来源稳定性逐年增强。 四险企剩余边际余额合计较年初增长 20.3%,平安剩余边际摊销同比增长 25%。

2018 年内含价值:EV 合计较年初增长 15%,平安与太保的 EV 成长性和稳定 性继续领先新华和国寿。平安、国寿、太保、新华 2018 年末 EV 分别较年初增 长 21%、8%、18%和 13%。1)EV 的成长性比较:平安 > 太保 > 新华 > 国 寿。平安、太保、新华、国寿的 NBV/期初 EV 分别为 11%、10%、8%、7%。 ROEV 分别为 31%、24%、19%、15%。2)EV 的稳定性比较:平安 > 太保 > 新华、国寿。①从经济偏差/期初 EV 角度,太保 1.1%,平安-0.6%,国寿和新 华为-4.9%和-3.8%,2018 年投资业绩拖累了国寿和新华的 EV 增长。②从内含 价值敏感性角度,平安寿险有效业务价值和 NBV 对投资收益率的敏感性最低, 主要由于分红险、万能险等占比高,且长期保障型占 NBV 比重稳定在 70%左右。 同时,集团内含价值中包含非寿险业务的调整后净资产,对利率敏感性起到缓 冲作用,因而平安、太保对风险贴现率和投资收率敏感性远低于国寿、新华。

2018 年寿险:NBV 同比-2.9%,下半年 NBV 增速明显回升。1)平安、国寿、 太保、新华 2018 年 NBV 分别同比增长 7%、-18%、2%和 1%,下半年分别 +11.4%、-8.1%、55.2%和 15.6%。2)平安、国寿、太保、新华的 NBV Margin 分别同比提升 4.4ppt、2.0ppt、4.3ppt 和 8.2ppt。新华 Margin 提升幅度大于其 他险企,得益于“以附促主”战略下业务结构持续优化、健康险占比大幅+24ppt。 3)新华、平安代理人正增长,国寿、太保负增长,保障型人力均有所提升。

2018 年产险:保费增速回落,综合成本率平均同比+0.3ppt。人保财险综合成 本率+1.5ppt,是由于竞争加剧致车险费用率走高,且台风等大灾影响下企财险、 农险赔付率分别激增 12ppt、6ppt。平安、太保综合成本率分别-0.2ppt、 -0.4ppt, 基本持平。考虑到监管加强及未来手续费税前抵扣比例提高的可能性,我们预 计 2019 年产险承保盈利水平将小幅改善。 看好保障型产品供需两旺带动价值增长,投资收益提升及低基数下利润增速有 望回升,估值仍低。1)2019 年 1-2 月,健康险同比+44%,保障型蓝海市场广 阔,预计 2019 年上市险企 NBV 有望实现 10%左右的增速。2)供给侧改革持 续,优化培训管理+借力保险科技,代理人队伍综合素质有望提升。3)长端利 率企稳,新增固收资产收益率提升,结合股市上涨,行业 2019 年投资收益率有 望达 5%。4)2019 年 4 月 4 日上市险企股价对应 2019E P/EV 为 0.8-1.2 倍, 估值仍低。推荐中国平安、中国人寿、新华保险等。
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